近年來，在金融行業(yè)對外開放的浪潮中，中國私募基金的監(jiān)管機(jī)構(gòu)和自律組織持續(xù)推動(dòng)私募基金管理行業(yè)的對外開放，吸引更多的外資背景機(jī)構(gòu)落戶中國，引進(jìn)境外先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)，也為境內(nèi)投資者向境外投資提供更多投資方式和資產(chǎn)管理的選項(xiàng)。

作為私募股權(quán)投資基金開展跨境產(chǎn)業(yè)、實(shí)業(yè)投資的主要試點(diǎn)政策，合格境外有限合伙人（QFLP）與合格境內(nèi)有限合伙人（QDLP）已在全國多個(gè)城市進(jìn)行試點(diǎn)。本文為您解讀QFLP與QDLP試點(diǎn)政策變化趨勢。

 

外資私募準(zhǔn)入資格

中國政府一方面在有序推動(dòng)開放，從試點(diǎn)地區(qū)逐步拓展金融開放，鼓勵(lì)外資私募管理人進(jìn)入中國市場，為其在中國投資和展業(yè)提供便利；另一方面堅(jiān)持金融審慎的原則，強(qiáng)調(diào)開放應(yīng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)兩大目標(biāo)，監(jiān)管者將挑選優(yōu)質(zhì)機(jī)構(gòu)給予準(zhǔn)入資格：

1) 合格境外有限合伙人（QFLP）：私募管理人獲得QFLP試點(diǎn)資格后以外幣資本出資設(shè)立合伙型私募股權(quán)基金并投資到境內(nèi)市場；

2) 合格境內(nèi)有限合伙人（QDLP）：私募管理人在試點(diǎn)批準(zhǔn)的額度內(nèi)在境內(nèi)以非公開方式募集資金并投資到海外市場。在對外開放的政策導(dǎo)向下，二者的試點(diǎn)政策也正在進(jìn)行逐步突破與創(chuàng)新。本部分將對試點(diǎn)政策的現(xiàn)狀及趨勢進(jìn)行介紹，后文將進(jìn)一步展開兩者的具體規(guī)定與制度要求。

1. 審批手續(xù)簡化

由于QFLP政策是中國在資產(chǎn)賬戶尚未完全開放以及外匯管制的背景下的過渡措施，因此QFLP試點(diǎn)審批涉及的部門較多，通常包括地方金融辦、發(fā)改委、商務(wù)委、市場監(jiān)督管理局、人民銀行、外匯局等。大部分試點(diǎn)地區(qū)采取一站式審批方式，一般會(huì)設(shè)置工作小組、領(lǐng)導(dǎo)小組或建立工作機(jī)制、聯(lián)席會(huì)議、備案辦等，以負(fù)責(zé)協(xié)調(diào)各單位之間的評審認(rèn)定。申請機(jī)構(gòu)在取得工作小組或聯(lián)席會(huì)議審批后即可辦理工商注冊登記、銀行開戶及托管事宜。

近期，部分試點(diǎn)地區(qū)的審批手續(xù)簡化，由審批制變更為推薦制。例如海南試點(diǎn)地區(qū)采用推薦函形式，海南省直相關(guān)職能部門、市（縣）人民政府（或授權(quán)同級金融管理單位）、重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)園區(qū)管委會(huì)中的任意一個(gè)主體為QFLP基金管理人及QFLP基金向海南省市場監(jiān)督管理局出具推薦函并抄送海南省金融管理局；廣西試點(diǎn)地區(qū)則由南寧片區(qū)管委會(huì)新經(jīng)濟(jì)發(fā)展局（金融創(chuàng)新局）出具推薦意見。

 

2. 募資架構(gòu)更加靈活

QFLP試點(diǎn)基金架構(gòu)從最初的“ 外資管外資”（QFLP管理企業(yè)和QFLP基金均面向合格境外股東或投資者）架構(gòu)，發(fā)展出“外資管內(nèi)資”（QFLP基金面向合格境內(nèi)投資者）與“內(nèi)資管外資”（QFLP管理企業(yè)面向合格境內(nèi)投資者）等新架構(gòu)，為境外投資者提供了更多的架構(gòu)選擇。深圳、海南及上海等地的最新政策均明確允許QFLP基金根據(jù)實(shí)際需要在下述三種架構(gòu)中靈活選擇。

 

 

 

 

更多元的募資架構(gòu)意味著境內(nèi)GP可以受托管理面向境外投資者募集資金的QFLP基金，境外GP也可以受托管理面向境內(nèi)投資者募集資金的私募基金，擴(kuò)大了募資的范圍及投資者進(jìn)行資產(chǎn)管理的選項(xiàng)。

 

3. 放寬基金管理人/基金的相關(guān)資質(zhì)要求

目前大部分城市的試點(diǎn)政策中對管理企業(yè)和投資企業(yè)的注冊資本均有準(zhǔn)入金額門檻的要求。就QFLP基金的認(rèn)繳出資金額而言，大部分試點(diǎn)地區(qū)規(guī)定了600萬美元至1500萬美元不等的數(shù)額，且要求出資形式必須為貨幣形式。近期，部分試點(diǎn)地區(qū)大幅放寬對QFLP管理人/基金的資質(zhì)要求，如海南QFLP政策未設(shè)置對QFLP基金管理人注冊資本的特殊要求，未設(shè)置對QFLP基金的出資規(guī)模、出資限制及投資者資質(zhì)的要求，這也是海南的QFLP政策相較于其他地區(qū)的明顯優(yōu)勢之一。

 

4. 投資范圍更加廣泛

近期國家、區(qū)域的經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略政策文件層面亦對QFLP政策有所提及，尤其是上海政府發(fā)布的《關(guān)于加快推進(jìn)上海全球資產(chǎn)管理中心建設(shè)的若干意見》明確鼓勵(lì)QFLP基金的投資標(biāo)的更加多元化。

 

 

投資范圍不斷松綁的政策趨勢，將有利于外國投資者通過QFLP基金開展更為靈活的投資，主要包括：

 

1）母基金（FOF）投資

母基金（FOF）投資應(yīng)用場景為境外投資者（LP）所投資的QFLP基金的資金并非全部用于直接股權(quán)投資，而是可以投資于基金。該模式的優(yōu)勢是使QFLP基金對于境外投資者而言具備更好的資產(chǎn)配置功能，QFLP基金可以通過直接股權(quán)投資及間接股權(quán)投資結(jié)合的方式投資多元化資產(chǎn)，提高QFLP基金的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，QFLP基金可以將結(jié)匯后的人民幣資金直接支付至子基金的人民幣賬戶，子基金可以自由使用資金投資至被投企業(yè)。

北京、深圳等地區(qū)均已允許QFLP基金以母基金（FOF）的方式運(yùn)作，但結(jié)合我們的市場觀察，監(jiān)管部門在實(shí)際操作中可能限制QFLP基金投資于子基金的比例，建議QFLP管理人需就個(gè)案與主管部門具體溝通。部分QFLP試點(diǎn)地區(qū)對QFLP基金以母基金（FOF）方式運(yùn)作仍有限制，如青島的QFLP試點(diǎn)政策明確禁止QFLP基金以基金中的基金（FOF）模式進(jìn)行投資。

 

2）S基金投資

S基金又稱私募股權(quán)二級市場基金，是專門收購轉(zhuǎn)讓方擬出售的基金份額或投資組合的私募股權(quán)基金。S基金與傳統(tǒng)私募股權(quán)基金的區(qū)別在于，傳統(tǒng)的私募基金通過增資或購買老股的方式直接投資于特定企業(yè)的股權(quán)，與特定企業(yè)或該企業(yè)的相關(guān)方進(jìn)行交易；S基金主要的投資策略是從轉(zhuǎn)讓方處購買其所持有的基金份額，而該基金份額通常對應(yīng)多個(gè)底層項(xiàng)目資產(chǎn)，部分S基金亦會(huì)直接從轉(zhuǎn)讓方處“一攬子”購買轉(zhuǎn)讓方持有的多個(gè)項(xiàng)目公司股權(quán)，這種類型的S基金通常稱之為接續(xù)基金。

將QFLP基金用于S策略可以為境外投資者提供更加多元化的資產(chǎn)配置渠道，在人民幣基金的募資周期結(jié)束后，S交易是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的主要來源，通過QFLP基金實(shí)施S策略，可以豐富境外投資者的資產(chǎn)配置渠道，使QFLP管理人能夠?yàn)榫惩馔顿Y者尋找更多的投資機(jī)會(huì)。市場上已經(jīng)有多個(gè)“QFLP+S”的成功案例，包括：上海金融局批準(zhǔn)了漢領(lǐng)資本成為本市首家通過QFLP試點(diǎn)形式設(shè)立S基金的試點(diǎn)機(jī)構(gòu)；IDG發(fā)起設(shè)立無錫寶億股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙），為無錫首支“QFLP+S”基金。

 

3）從事特殊機(jī)會(huì)投資

就私募基金投向債權(quán)和不良資產(chǎn)等特殊標(biāo)的，多數(shù)地區(qū)試點(diǎn)規(guī)則不允許QFLP基金投資于債權(quán)和不良資產(chǎn)，其中很重要的原因是私募基金投資于前述標(biāo)的與證監(jiān)會(huì)、基金業(yè)協(xié)會(huì)所允許的投資策略不一致。但是，部分QFLP試點(diǎn)地區(qū)在此問題上有所放寬，例如，北京、廣西等試點(diǎn)地區(qū)的政策均放開了QFLP基金投資于不良資產(chǎn)，而海南則采取負(fù)面清單的管理方式，并未限制QFLP基金從事特殊機(jī)會(huì)投資。由于基金業(yè)協(xié)會(huì)目前對于私募股權(quán)基金從事特殊機(jī)會(huì)投資的規(guī)則不明確，因此，即使在北京、廣西等地區(qū)設(shè)立QFLP基金能否通過基金業(yè)協(xié)會(huì)的備案依然取決于基金業(yè)協(xié)會(huì)的要求。

因此，QFLP試點(diǎn)規(guī)則及基金業(yè)協(xié)會(huì)自律規(guī)則如何協(xié)調(diào)、特殊機(jī)會(huì)投資如何與私募基金監(jiān)管體系兼容待后續(xù)進(jìn)一步觀察。

 

 

1. 公募基金管理人可參與QDLP試點(diǎn)

上海金融局批準(zhǔn)貝萊德基金成為首家參與`QDLP試點(diǎn)的外商獨(dú)資公募基金管理公司(“FMC”)。盡管FMC從事QDLP業(yè)務(wù)并不會(huì)與其主營業(yè)務(wù)相沖突，且QDII和QDLP的額度審批都?xì)w國家外匯管理局負(fù)責(zé)，可以作為QDII業(yè)務(wù)的有效補(bǔ)充，但由于FMC受到證監(jiān)會(huì)的嚴(yán)格監(jiān)管，其申請QDLP試點(diǎn)不但需要滿足QDLP試點(diǎn)的資質(zhì)條件，而且需要證監(jiān)會(huì)的認(rèn)可，甚至有可能要求申請機(jī)構(gòu)必須先滿足獲得QDII資格的條件方可以申請QDLP試點(diǎn)。貝萊德作為新設(shè)立的FMC在獲得QDII資質(zhì)前即獲批QDLP試點(diǎn)亦屬首次。一般來說，QDLP試點(diǎn)申請通過的資管機(jī)構(gòu)大多為私募機(jī)構(gòu)，而在上海金融局的協(xié)調(diào)下，證監(jiān)會(huì)支持貝萊德基金作為一家新設(shè)的外商獨(dú)資FMC申請QDLP試點(diǎn)無疑為眾多外資FMC申請QDLP試點(diǎn)開創(chuàng)了先例。

 

2. 外資私募證券基金管理人可同時(shí)開展QDLP業(yè)務(wù)

上海金融局批準(zhǔn)了安中投資以外商投資私募證券投資基金管理人 (“外資私募”，WFOE PFM) 為主體，同時(shí)開展QDLP業(yè)務(wù)。這意味著在全國范圍首次允許用同一法律實(shí)體同時(shí)從事私募證券基金管理業(yè)務(wù)和QDLP業(yè)務(wù)。在證監(jiān)會(huì)的支持下，上海作為外資私募落地最多的城市首次批準(zhǔn)，無需分別設(shè)立兩個(gè)法律主體，而由同一法律主體徹底打通QDLP業(yè)務(wù)和WFOE PFM業(yè)務(wù)，節(jié)省了境內(nèi)管理人為QDLP試點(diǎn)投入的成本和資源，提高了效率，有利于吸引境外領(lǐng)先資管機(jī)構(gòu)進(jìn)駐上海。

 

3. 單個(gè)試點(diǎn)主體QDLP額度顯著提升

上海政府在單個(gè)試點(diǎn)主體QDLP額度申請上體現(xiàn)了務(wù)實(shí)和靈活的態(tài)度。盡管首次申請拿到的額度并不高 (即5000萬美元)，但已獲批并使用QDLP額度的機(jī)構(gòu)可視需要多次申請?jiān)黾宇~度。單家機(jī)構(gòu)最終獲批QDLP的總額度有明顯增加，額度增加有助于覆蓋QDLP業(yè)務(wù)的成本，有利于QDLP業(yè)務(wù)的發(fā)展。

 

總體而言，從目前各地區(qū)的QFLP試點(diǎn)政策來看，流程日趨簡化、門檻逐步降低、投資范圍逐步擴(kuò)容、退出路徑日趨靈活等已成為各地區(qū)試點(diǎn)政策的發(fā)展方向。